Наслідки реструктуризації українського держборгу

"Україна домовилася про реструктуризацію 15 млрд дол.", - заявив 15 жовтня прем'єр Арсеній Яценюк. В периметр реструктуризації потрапили 13 серій єврооблігацій, власники яких затвердили відповідні Надзвичайні резолюції. Мова йде про суму 14,36 млрд дол. плюс 600 млн євро. Домовленість дозволяє зменшити розмір боргу на 20% (приблизно на 3 млрд дол.) і уникнути в найближчі 4 роки платежів на 8,5 млрд дол., запланованих по основній сумі таких євробондів, повідомив Мінфін.

Тепер Україна планує замінити ці серії новими цінними паперами – варантами, Value Recovery Instrument (VRI), виплати за якими будуть прив'язані до показників зростання ВВП. Така прив'язка до ВВП спровокувала алармістські заяви, ніби Україна "продає" своє економічне зростання.

Щодо викуплених російським Фондом національного добробуту суверенних українських євробондах на 3 млрд дол., як і очікувалося, не вдалося домовитися.

Що означає така домовленість?

По-перше, те, що залишається ймовірність перегляду домовленостей – нехай навіть теоретична. Оскільки папери ще не випущені, випуск заплановано на листопад, повідомила міністр фінансів Наталя Яресько. Крім того, власники так званих "коротких" бондів, з ранніми термінами погашення, утрималися від голосування за реструктуризацію, у чому проявилася послідовність їхніх позиції – їм не дуже вигідні нинішні умови реструктуризації. Місяць тому Bloomberg писав про те, що власники бондів на 500 млн дол. з вересневим строком погашення, інтереси яких представляє юркомпанія Shearman&Sterling LLP, "тиснуть" на Franklin Templeton, який очолює Комітет кредиторів.

Ситуація, ймовірно, вирішиться 29 жовтня – на цей день заплановано повторні збори власників, де у тих, хто не згоден, "буде остання можливість приєднатися до всіх інших власників єврооблігацій, які підтримали договір про реструктуризацію українського боргу", уточнювали в Мінфіні. Якщо вони й тоді не погодяться, то вже після запуску процесу реструктуризації вони можуть подати до суду (є прецедент Аргентини, коли хедж-фонди, незадоволені умовами реструктуризації, судилися за повну виплату за боргами). "Якщо вони доведуть, що угода була здійснена під тиском, то суд може навіть анулювати реструктуризацію", - припустив у коментарі для 112.ua президент Українського аналітичного центру Олександр Охріменко. У той же час керівник проекту "Успішна країна" Андрій Блінов виключає такий сценарій. "75% голосів "за", а дали значно більше, означають, що це (оспорювання домовленості про реструктуризацію, – ред.) не спрацює. За правилами, тримач старих паперів не може викликати крос-дефолт за новими паперами. Головне було - домогтися права ці нові папери випустити", - написав він у своєму Facebook. Доктор економічних наук, заслужений економіст Олексій Плотніков також виключає "аргентинський сценарій дефолту". Треба вказати і на те, що відносини Буенос-Айреса з Вашингтоном дещо інші, ніж у Києва.

По-друге, досягнення домовленості означає настання технічного дефолту. Україна ще 22 вересня призупинила обслуговування держборгу в рамках реструктуризації. Як наслідок, 5 жовтня Міжнародна асоціація свопів і деривативів (ISDA – International Swaps and Derivatives Association) констатувала дефолт в Україні.

Але це не той всеосяжний дефолт, яким лякають громадян. "ISDA лише зафіксувала факт реструктуризації, і не більше того. Я б рекомендував ставитися до цього факту як до юридичного прояву елементів реструктуризації", - сказав у коментарі для 112.иа головний фінансовий аналітик рейтингового агентства "Експерт-Рейтинг" Віталій Шапран.

"Юридично, економічно, як завгодно, – не можна розглядати це як дефолт. Те, що сталася невиплата, пояснюється не тим, що Україна відмовляється платити, а тим, що домовилася з кредиторами", - пояснив 112.ua Олексій Плотніков.

Хто буде давати в борг?

За словами Охріменка, Україну продовжить кредитувати хіба що Міжнародний валютний фонд (МВФ). "Йому нікуди відступати. Якщо він припинить платити, то повинен буде пояснити провал своєї політики щодо України. А тут дійсно провал. Ще минулого року у Фонді розраховували, що економіка України буде зростати і, значить, будуть гроші на погашення старих кредитів МВФ. А тепер вже не все так просто", - вважає Охріменко.

Тут слід зазначити, що Україні і раніше не дуже охоче давали в борг. "Останні два роки ставки за кредитами були дуууже високими, старі папери на "вторинці" (вторинному ринку, - ред.) продавалися з дисконтом 40% і вище. Звичайно, в таких умовах було розмістити нові просто неможливо", - говорить Шапран.

Єдиним ефективним інструментом, який в найближчі рік-півтора забезпечить доступ до ресурсів на зовнішніх ринках за адекватною ціною, залишаться гарантії уряду США, вважає Шапран. У червні Україна вже залучала 1 млрд дол. від випуску облігацій під кредитні гарантії США і планує залучити ще стільки ж у листопаді.

В тому, що МВФ не кине Україну, упевнений керуючий партнер інвестиційної компанії Capital Times Ерік Найман. Більш того, Фонд продовжить програму кредитування, навіть якщо визнає російський борг міждержавним (на чому наполягають в Москві), а не приватним (як вважають у Києві). Нагадаємо, саме Фонду доведеться вирішити цю дилему. "Я думаю, що МВФ визнає цей борг міждержавним. Але окремим розпорядженням дасть Україні право його не обслуговувати, а "дефолтнути". При цьому продовжить співпрацю з Україною. МВФ Україну не кине. Тому буде змішане рішення", - говорив Найман в інтерв'ю каналу "Капитал.TV".

Ще в червні виконавчий директор Фонду Пауло Ногейра Батіста висловлював готовність допомагати Україні навіть у тому випадку, якщо вона не домовиться про реструктуризацію. Примітно, що ця заява пролунала на полях ділового форуму БРІКС в Санкт-Петербурзі, а значить, була адресована насамперед росіянам. Сама директор-розпорядник МВФ Крістіан Лагард не раз давала зрозуміти, що кредитування має продовжуватися, тому наполегливо і послідовно протягом декількох місяців закликала кредиторів погодитися на реструктуризацію.

Як бачимо, всі ці зусилля було винагороджено згодою кредиторів на заміну бондів згаданими вище VRI.

width="388">Євробонди Укрзалізниці

за даними Мінфіну України

Що буде з російським боргом?

Найбільш непримиренну позицію займає Росія, наполягаючи на виплаті 3 млрд дол. у грудні. Хоча не можна не відзначити, що при всій жорсткості вона не спалює мости і не припиняє діалог, залишаючи надію на домовленість.

Якщо ж Україна не заплатить Росії, то це не викличе крос-дефолту за іншими зобов'язаннями. Оскільки під VRI (паперах, якими Україна "замінює" бонди) буде прописано, що невиплата за старими облігаціями не є крос-дефолтом, пояснював фахівець відділу продажів боргових цінних паперів Dragon Capital Сергій Фурса в ефірі радіо "Голос Столиці".

"Якщо у нас буде проблема з виплатою заборгованості виключно Росії, то це буде в рамках двосторонніх відносин і не буде означати повноцінного дефолту. Так, Росія може подати до суду. Почнуться судові процеси, які триватимуть 1,5-2 роки мінімум. Росія може спробувати зробити замах на майно, яке знаходиться в інших країнах. Це можливо. Але знову-таки, процедурно це дуже довго, це не миттєво і не ефективно", - вважає Плотніков.

З ним солідарний і Найман. "Росія подасть до суду, ми будемо захищатися. Це буде тривати дуже довго. Потім доведеться заплатити, але я сподіваюся, до того часу Україна виграє суди в Росії – на 50 або 100 млрд дол. (міністр закордонних справ України Павло Клімкін повідомив у вересні, що проти Росії будуть подані позови на суму понад 50 млрд дол., точна сума буде названа пізніше, за словами Яценюка, – ред.). І ми зробимо взаємозалік", - прогнозує Найман.

Головне: що буде з економікою?

Отже, Україні вдалося знизити боргове навантаження, вивівши понад 15 млрд дол. з-під боргу, списавши 20% боргу і перевівши виплати на 4 роки вперед: з 2015-23 рр. на 2019-27 рр. "У нас ця сума зникає з обов'язкового держборгу. До речі, державний зовнішній борг зріс за 10 років з 10 млрд дол. до 40 млрд дол. І в останні роки він швидко наростав. При цьому ВВП за ці 10 років не змінився. Було 80-85 млрд, на цю ж позначку ми повернулися", - каже аналітик.

Тепер, за його словами, кредитори будуть кровно зацікавлені в зростанні української економіки – адже тільки якщо ВВП буде зростати на 3-4%, то Україна буде платити 15% від цього приросту; а якщо більше ніж 4%, то 40% від приросту. "На даному етапі ми стаємо партнерами з нашими кредиторами. Оскільки вони отримують дохід лише тоді, коли Україна отримує дохід. Тобто коли в Україні платять пенсії, зарплати, зростає ВВП, тоді Україна виплачує борг", - уточнив Найман.

Для власників українських бондів дійсно були прийняті набагато кращі умови, ніж вони могли розраховувати: все-таки списання обмежилося 20%, а не 40%, як планувалося ще кілька місяців тому. Процентна ставка не знизилася, а навіть зросла: в середньому з 7,2% до 7,75%.

"Навіть якщо "списали" 20% боргу, ви отримаєте більш високий відсоток на додаткові чотири роки, - наводить Bloomberg слова Гранта Вебстера, який управляв наглядом за 2 млрд дол. на ринках, що розвиваються, в Investec Asset Management Ltd. - Це означає, що в доларовому вираженні українці не будуть платити кредиторам менше, ніж платили. Насправді вони, ймовірно, будуть платити їм ще раз по варранту, і це вражаюче".

Чи є передумови для зростання?

Індикатором інвестиційної привабливості України може служити співвідношення дохідності за облігаціями та попиту на акції. На сьогодні дохідність за українськими євробондами досягає 13-14%, а акції "скидаються", тобто інвестори не бачать сенсу вкладати у виробництво. "Якщо прибутковості на українські євробонди будуть знижуватися з 12% до хоча б 8%, а краще до 6%, значить, зросла інвестиційна привабливість країни. Інвестори звертають увагу на реальні активи. Ось це буде доріжкою прямих іноземних інвестицій", - пояснив Найман.

Поки що ця "доріжка" пустує. А дохідність за українськими євробондами "злетіла" 14 жовтня до 47%, опинившись на той момент найвищою у світі, за даними Bloomberg. Подібне вже відбувалося близько року тому: в грудні 2014 через сумніви інвесторів у платоспроможності України дохідність за облігаціями з погашенням 23 вересня 2015 р. перевищила 50%.

Падіння ВВП за підсумками 2015 року очікується на рівні 11,5% (за даними Нацбанку України), падіння промислового виробництва – на 13,5-14% (за даними Мінекономрозвитку і торгівлі).

Тренд падіння економіки може переламати нормалізація ситуації на південному сході країни, вважає Плотніков. Оскільки і війна на території країни, і відсікання територій, де був зосереджений значний промисловий потенціал (який до того ж давав країні валютну виручку), вкрай негативно впливають на економіку. Ще рік тому тодішній міністр фінансів Олександр Шлапак стверджував, що Україна втрачає 30% валютної виручки через конфлікт на Донбасі. У серпні цього року голова НБУ Валерія Гонтарева говорила, що з початку бойових дій на Донбасі Україна втратила 15% ВВП і 20% валютної виручки.

"Якщо стрілянина припиняється, якщо зберігається перемир'я, то починається пожвавлення і прогрес в економіці. Якщо запрацюють базові для України галузі, то можна говорити, що економіка розвернулася і пішла вгору. Базовими і експортними галузями для нас є необроблена продукція, хімія, металургія і т. д. Так, це не структура європейської країни. Але з точки зору конкретно України, я думаю, що все-таки повинні відновитися ці експортні галузі", - вважає Плотніков.

Тобто реструктуризація боргів хоча і знімає з порядку денного низку нагальних проблем, але не вирішує їх повністю.

Джерело:http://ua.112.ua/statji/restrukturyza...